上周市場表現(xiàn)： 商貿(mào)零售（中信）指數(shù)上漲 4.17%，跑輸滬深 300 指數(shù) 1.26 個百分點。年初至今，商貿(mào)零售板塊上漲 11.66%，跑輸滬深 300 指數(shù) 5.26 個百分點。子板塊方面，超市指數(shù)上漲 3.13%， 連鎖指數(shù)上漲 4.99%，百貨指數(shù)上漲 5.50%， 貿(mào)易指數(shù)上漲 5.06%。相對于本周滬深 300 上漲 5.43%，中小板指漲幅 7.05%而言，商貿(mào)零售板塊整體表現(xiàn)較差。 漲幅排名前五名為鴻達興業(yè)、民生控股、廣州友誼、弘業(yè)股份、宏圖高科，分別上漲25.27%、 24.18%、 18.67%、 17.25%、 15.98%。本周跌幅排名前五名為下跌為武漢中商、秋林集團、蘭州民百、 ST 成城、中央商場，分別下跌幅為 7.81%、 4.06%、 3.23%、 3.02%、 3.00%。

本周重點推薦公司： 蘇寧易購： 公司家電零售已形成寬闊護城河，全渠道多業(yè)態(tài)精耕智慧零售生態(tài)圈，開啟規(guī)模發(fā)展新篇章，維持“買入”評級。蘇寧經(jīng)營基本面向好，市場份額有望進一步提升，當前處于歷史估值底部，存在較大的估值修復(fù)空間。蘇寧全渠道多業(yè)態(tài)經(jīng)營模式規(guī)模效應(yīng)逐步凸顯：（1）線下圍繞“兩大、兩小、多專”的產(chǎn)品業(yè)態(tài)推進網(wǎng)絡(luò)布局，全方位把握各層級市場的消費機會；線下盈利能力回升，為公司提供充足而穩(wěn)定的收入來源。（2）線上將強化傳統(tǒng)帶電產(chǎn)品優(yōu)勢，加大開放平臺商家引進力度，借助阿里資源優(yōu)勢，把握社交流量紅利，預(yù)計線上仍將保持中高速增長，未來服務(wù)收入將進一步提升。（3）持續(xù)輸出供應(yīng)鏈服務(wù)能力，豐富倉儲物流資源，推動社會化物流收入放量增長。蘇寧金融持續(xù)聚焦核心業(yè)務(wù)，精耕生態(tài)圈金融需求;戰(zhàn)略募集資金已到位，為業(yè)務(wù)發(fā)展提供有力支持。預(yù)計公司 2018-2020 年實現(xiàn)營業(yè)收入 2460.70/3123.27/3826.38 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤 129.37/19.72/31.91 億元。

新寶股份： 四季度營收持續(xù)回升，公司盈利穩(wěn)健增長，看好公司的業(yè)績增長和長期投資價值，維持“買入”評級。 公司發(fā)展思路清晰：外銷業(yè)務(wù)基礎(chǔ)深厚，隨著品類的調(diào)整穩(wěn)健增長；國內(nèi)發(fā)展自有品牌，避免與海外客戶產(chǎn)生正面交鋒的同時布局品牌和渠道，逐步實現(xiàn)代工廠轉(zhuǎn)型升級。公司業(yè)務(wù)主要分為外銷和內(nèi)銷： 1）外銷以 ODM 為主，公司在出口市場占比較高，能夠滿足客戶一站式采購需求。在維持廚房小家電訂單較為穩(wěn)定增長的同時，公司推出家居/個人護理新產(chǎn)品，有望在未來三年有效提升外銷產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和溢價空間。 2）內(nèi)銷業(yè)務(wù)多半為自有品牌，少部分為貼牌加工，目前東菱銷量已經(jīng)平穩(wěn)較快增長，預(yù)計 2018-20 年同比增速 23%/21%/20%；摩飛品牌 2017 年在網(wǎng)絡(luò)曝光度較高， 2017 年翻番式增長，預(yù)計在 18 年仍將維持中高速增長。 2018 年公司開始嘗試與其他渠道企業(yè)合資發(fā)展品牌，預(yù)計2018-20 年貢獻收入約為 1/5/9 億元。 預(yù)計 2018-20 年公司營業(yè)收入分別為 84.43/95.67/107.62 億元，同比增速為 2.68%/13.32%/12.49%。預(yù)計公司 2018-20 年分別實現(xiàn)凈利潤 5.06/6.35/8.16 億元。

南極電商： 我們認為，高性價比/高頻消費品將成為大眾消費的主流，南極電商在品牌、品類、渠道三個方向持續(xù)拓展，品牌價值有望升華。公司盈利能力穩(wěn)健，未來成長性較好，維持“ 買入” 評級。 電商環(huán)境馬太效應(yīng)顯著，在現(xiàn)有品牌影響力和店鋪、流量等資源優(yōu)勢下，南極電商市場份額有望持續(xù)提升，購買轉(zhuǎn)化率和復(fù)購率或?qū)⒊掷m(xù)優(yōu)化，銷售規(guī)模和服務(wù)收入保持穩(wěn)健增長。當前新品類拓展讓利供應(yīng)商、收入確認差異等對服務(wù)變現(xiàn)率造成的不利影響將隨著品牌發(fā)展、規(guī)模提升而逐步弱化，恢復(fù)到穩(wěn)定水平。預(yù)計 2018-2020 年，南極電商授權(quán)產(chǎn)品 GMV 分別為 199.51/301.94/439.67億元，同比增長 60.86%/51.34%/45.62%；實現(xiàn)營業(yè)收入 29.91/42.87/59.79 億元，對應(yīng)增速為 203.37%/43.35%/39.46%；實現(xiàn)歸母凈利潤 8.55/12.03/16.32 億元，同比增長 60.07%/40.66%/35.66%。時間互聯(lián)業(yè)務(wù)與核心業(yè)務(wù)存在一定差異性，采用分部估值的方法更為合理。假設(shè)時間互聯(lián)超額完成業(yè)績承諾，拆分 2019 年南極電商凈利潤為核心業(yè)務(wù) 10.53 億元、時間互聯(lián)業(yè)務(wù) 1.50 億元?？紤]公司歷史估值情況，當前估值處于歷史低位，給予南極電商核心業(yè)務(wù) 25 倍 PE，估值為 263.25 億元，給予時間互聯(lián)業(yè)務(wù) 10倍 PE，估值為 15 億元，預(yù)計 2019 年公司加總估值為 278.25 億元，維持“買入”評級。

家家悅：供應(yīng)鏈優(yōu)勢漸顯，拓展西部區(qū)域步入加速擴張期，維持“買入”評級。 公司深耕生鮮行業(yè)多年，供應(yīng)鏈優(yōu)勢逐漸凸顯，目前公司外延拓展魯西區(qū)域，同時提升膠東地區(qū)滲透率，步入加速擴張期。 作為山東省超市龍頭企業(yè)，受益于未來省內(nèi)本土超市行業(yè)整合，有望率先跑出，市占率有望進一步提高，業(yè)績增長的確定性較高。參考國內(nèi)外超市企業(yè)的歷史估值，給予公司 2018 年 31XPE， 預(yù)計 2018-2020 年公司實現(xiàn)營收約 126.9/147.1/168.8 億元，同比增長 12%/15.9%/14.8%。實現(xiàn)凈利潤約 4.1/5.0/5.8 億元，同比增長 30.2%/22.8%/16.5%。攤薄每股收益 0.86/1.06/1.24 元。當前市值對應(yīng) 2018-2020 年 PE 約為 25/20/17 倍。考慮公司強勁的內(nèi)生增長動力以及外部市場空間，分別給予 2018 年 31XPE，維持“買入”評級。

永輝超市：生態(tài)體系漸成，云創(chuàng)出表后以更清晰的業(yè)務(wù)布局發(fā)力新零售，維持“增持”評級。 公司是本土商超中率先具備跨區(qū)域擴張能力的龍頭企業(yè)，受益于國內(nèi)超市行業(yè)整合提速，強者恒強。公司深耕超市行業(yè)多年，供應(yīng)鏈優(yōu)勢明顯，合伙人+賽馬制打造開放高效的企業(yè)管理，股權(quán)激勵計劃進一步釋放經(jīng)營活力。組織架構(gòu)變革，云創(chuàng)出表獨立運作減少公司利潤端壓力，全新業(yè)務(wù)布局聚力“新零售”。 此前負責新業(yè)態(tài)孵化和 B2B 模塊的云創(chuàng)和云商出表獨立運作，減輕了公司的利潤端的壓力，同時主業(yè)重新聚焦云超：兩大集群合并后下設(shè)大供應(yīng)鏈事業(yè)部和大科技事業(yè)部，整合原本分散的業(yè)務(wù)模塊，搭建供應(yīng)鏈運營和大數(shù)據(jù)科技中心，更有效地發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)。同時新零售也將在云超全面展開：試點 mini 店深入社區(qū)；推動永輝生活 APP 的開發(fā)；“衛(wèi)星倉”、“店倉合一”等模式推動到家業(yè)務(wù)發(fā)展。此番組織架構(gòu)的調(diào)整有望給永輝帶來新一輪快速發(fā)展周期。預(yù)計 2018-2020 年公司實現(xiàn)營收 695.94/793.98/903.86 億元，同比增長 18.78%/14.09%/13.84%。實現(xiàn)凈利潤約 18.13/20.68/27.96 億元，同比增長-0.21%/14.05%/35.25%。攤薄每股收益 0.19/0.22/0.29 元。當前市值對應(yīng) 2018-2020年 PE 約為 42/36/27 倍。 維持“增持”評級。

周度核心觀點： 如果增值稅率下調(diào)，將為凈利率較低的零售行業(yè)帶來較大的利潤彈性。 據(jù)總理 2018 年政府工作報告原文信息： “ 進一步減輕企業(yè)稅負。改革完善增值稅，按照三檔并兩檔方向調(diào)整稅率水平，重點降低制造業(yè)、交通運輸?shù)刃袠I(yè)稅率，提高小規(guī)模納稅人年銷售額標準。大幅擴展享受減半征收所得稅優(yōu)惠政策的小微企業(yè)范圍。大幅提高企業(yè)新購入儀器設(shè)備稅前扣除上限。實施企業(yè)境外所得綜合抵免政策。擴大物流企業(yè)倉儲用地稅收優(yōu)惠范圍。繼續(xù)實施企業(yè)重組土地增值稅、契稅等到期優(yōu)惠政策。全年再為企業(yè)和個人減稅 8000 多億元，促進實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，著力激發(fā)市場活力和社會創(chuàng)造力。 ” ，未來我國增值稅率或?qū)⒚媾R調(diào)整。 我們選取了 2015-2017 年的數(shù)據(jù)，對零售行業(yè)的 7 家公司進行了降稅的影響測算：在增值額的基礎(chǔ)上計算出稅負減輕帶來的利潤增加金額，并扣除了所得稅增加的影響。由于扣非凈利潤更能反映零售企業(yè)的日常經(jīng)營活動情況，我們計算了降稅帶來的扣非凈利潤增厚幅度。 總結(jié)來看，增值稅降稅為本身人工成本占比較高的企業(yè)帶來的稅負減輕效果更為明顯；對于本身扣非凈利率較低的企業(yè)而言，減稅帶來的扣非凈利潤增厚幅度更大。以蘇寧易購為例，若降稅 1%，以蘇寧 2017 年報數(shù)據(jù)進行測算得到的凈利率增加值為0.14%，但由此產(chǎn)生的扣非凈利潤增厚幅度達 291.16%。

2018 年中國網(wǎng)絡(luò)零售市場份額超 9 萬億元，呈現(xiàn)出 5 大特點。 據(jù)商務(wù)部公布的數(shù)據(jù)， 2018 年我國網(wǎng)絡(luò)零售市場規(guī)模持續(xù)擴大，全國網(wǎng)上零售額突破9 萬億元， 其中全國實物商品網(wǎng)上零售額 7 萬億元，同比增長 25.4%，對社會消費品零售總額增長的貢獻率達到 45.2%，較上年提升 7.3 個百分點。全國農(nóng)村網(wǎng)絡(luò)零售額達到 1.37 萬億元，同比增長 30.4%；全國農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)絡(luò)零售額達到 2305 億元，同比增長 33.8%。 前瞻產(chǎn)業(yè)研究院整理的 2018 年我國網(wǎng)絡(luò)零售市場五大發(fā)展特點為：

消費升級持續(xù)深化。 據(jù)商務(wù)大數(shù)據(jù)監(jiān)測， 2018 年 B2C 電商市占率達 62.8，同比提升 4.4%；智能手表、音像、翻譯機等產(chǎn)品同比增長超過 80%，化妝品同比增長 36.2%，糧油食品同比增長 33.8%，家具同比增長 30.1%。

農(nóng)村電商拓展農(nóng)產(chǎn)品上行通道。 全國農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)絡(luò)零售額達到 2305 億元，同比增長 33.8%。由商務(wù)部指導(dǎo)， 29 家單位成立的中國電商扶貧聯(lián)盟，幫扶對象覆蓋 351 個貧困縣，推動企業(yè)為貧困地區(qū)農(nóng)產(chǎn)品開展“ 三品一標” 認證，提升品牌化、標準化水平，促進農(nóng)產(chǎn)品上行取得新進展。

社交電商激發(fā)消費潛力。 拼多多等社交電商的崛起有效滿足消費者社交和購物的需求，有助于挖掘低線城市消費機遇，推動電商下沉。

本地生活服務(wù)電商生態(tài)圈初顯。 本地生活服務(wù)市場業(yè)務(wù)種類繁多，可全方位滿足本地居民日常消費需求，市場規(guī)模超過萬億元，是電商巨頭拓展大消費領(lǐng)域，打造泛零售生態(tài)圈的必爭之地。 即時配送網(wǎng)絡(luò)的完善，推動外賣、生鮮、醫(yī)藥、家政服務(wù)等生活服務(wù)電商生態(tài)圈建設(shè)。

跨境電商合作深化。 據(jù)海關(guān)統(tǒng)計， 2018 年我國跨境電商零售進出口總額達到 1347 億元，同比增長 50%。 2018 年，我國與俄羅斯、阿根廷等 9 個國家新建電子商務(wù)合作機制，通過召開電子商務(wù)工作促進會與企業(yè)對接會等，幫助相關(guān)國家企業(yè)利用電子商務(wù)開拓國際市場。我國與柬埔寨、科威特、阿聯(lián)酋、奧地利等國跨境電商交易額同比增速均超過 100%。

數(shù)據(jù)更新： 永輝超市門店更新，永輝超市 2018Q3 財報數(shù)據(jù)顯示：截止 2018年 9 月已開業(yè)門店 1124 家，已簽約門店 191 家， 2018Q3 永輝新開綠標店25 家、永輝生活店 137 家、超級物種 10 家。 家家悅門店更新，截止 2018年 9 月，家家悅已開業(yè)門店 719 家，已簽約門店 20 家。 2018Q3 家家悅新開門店 26 家。

本周投資組合： 蘇寧易購、 新寶股份、 家家悅、 永輝超市、 南極電商。 建議重點關(guān)注步步高、 中百集團等； 產(chǎn)品型零售企業(yè)關(guān)注開潤股份、 飛科電器；百貨重點關(guān)注王府井、 重慶百貨、天虹股份、 銀座股份等；海外建議關(guān)注唯品會、阿里巴巴等。

風險提示： 1）板塊高彈性下市場系統(tǒng)性風險； 2）全渠道融合不及預(yù)期； 3）管理層對轉(zhuǎn)型未達成統(tǒng)一；