片仔癀(600436)

事件：

公司發(fā)布 2018 年年度業(yè)績快報：2018 年全年?duì)I業(yè)收入 47.98 億元，同比增長 29.19%；歸屬上市公司股東凈利潤 11.28 億元，同比增長 39.83%；歸屬上市公司股東扣非凈利潤為 11.09 億元，同比增長 43.03%；實(shí)現(xiàn) EPS 1.87 元。

主要觀點(diǎn)：

1． 整體業(yè)績略超預(yù)期， Q4 收入增速回暖

預(yù)計公司 2018 全年收入增速 29.19%， 歸母凈利潤增速 39.83%， 歸母扣非凈利潤增速 43.03%，業(yè)績略超我們此前的預(yù)期。 單獨(dú)拆分2018Q4,收入增速為 25.06%,歸母凈利潤增速 57.59%， 相較 2018Q3（收入增速 19.17%，業(yè)績增速 25.22%），收入增速回暖，業(yè)績增速大幅提升。

我們判斷，公司 2018Q4 收入增速環(huán)比回暖主要有兩方面原因： 一是在經(jīng)歷 Q3 控制發(fā)貨、清理渠道庫存后，產(chǎn)品銷售逐步恢復(fù)， 二是 2017Q3 單季度確認(rèn)收入較多，達(dá)到 9.92 億元，為 2017 年單季度最高值，對 2018Q3 增速造成一定壓力,2017Q4 收入為 9.69 億元，基數(shù)低于 2017Q3，在銷售恢復(fù)正常后收入增速提升。

2、 投資收益增厚公司業(yè)績

公司 2018 全年業(yè)績超預(yù)期， Q4 投資收益大幅增加作用明顯。公司2018 全年投資收益為 8701.90 萬元，同比增加 82.90%， Q4 單季度投資收益 6464.66 萬元，同比增加 1251.76%。

公司 2018 投資收益大幅增加主要是參股漳州興證片仔癀股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙） 所致： 2018 年已投項(xiàng)目估值確認(rèn)后帶來約4600 萬元的收益，相較 2017 年-11.24 萬元的收益，增長非常明顯。根據(jù)天眼查信息， 漳州興證片仔癀投資共有 3 個對外投資項(xiàng)目： 1）新三板企業(yè)福建省格蘭尼生物工程股份有限公司（股票代碼836813） ，投資數(shù)額 1526.45 萬元，出資比例 18.61%； 2）南京世和基因生物技術(shù)有限公司，主要從事腫瘤精準(zhǔn)檢測； 3）北京盈科瑞創(chuàng)新醫(yī)藥股份有限公司，主要從事藥品 CRO 業(yè)務(wù)。我們判斷，南京世和與北京盈科瑞估值提升是 2018 年公司投資收益的增加的主要原因（據(jù)此前南京世和股東北陸藥業(yè)此前公告，南京世和在積極關(guān)注科創(chuàng)板相關(guān)動態(tài)）。

3、 未來公司看點(diǎn)展望

核心大單品片仔癀繼續(xù)演繹量價齊升：公司的核心大單品片仔癀系列，在 16 年恢復(fù)提價以來， 2016 和 2017分別提價 8.7%和 6%，國內(nèi)銷量依舊保持 30%以上的增長，提價并未影響產(chǎn)品當(dāng)年銷量。 2018 公司收入端的高增長和盈利能力的繼續(xù)改善主要是片仔癀系列產(chǎn)品銷售保持了高增速。 2018 年上半年天然牛黃價格漲幅達(dá)到 48%，造成公司原料成本提高，毛利率有所下降，公司擁有充分的理由對產(chǎn)品進(jìn)行提價，在產(chǎn)品增速可以保證的前提下， 19 年公司對片仔癀提價的預(yù)期強(qiáng)烈，產(chǎn)品提價有望進(jìn)一步提高公司的盈利能力。在消費(fèi)升級，尤其是醫(yī)藥健康領(lǐng)域消費(fèi)升級加速兌現(xiàn)的現(xiàn)在，作為中藥消費(fèi)品，片仔癀這種集藥品、保健品、消費(fèi)品、甚至收藏品于一身的稀缺資源將會明顯受益，片仔癀作為中藥消費(fèi)品的龍頭企業(yè)，肝膽用藥第一品牌，外部有利環(huán)境給與了公司巨大的增長空間和動力。

終端建設(shè)持續(xù)添磚加瓦：公司的片仔癀體驗(yàn)館建設(shè)自 2015 年以來，收效明顯，體驗(yàn)館已經(jīng)成為文化傳播、品牌宣傳、產(chǎn)品銷售和終端體驗(yàn)（非藥品）等多用途的復(fù)合型終端。 2018 年，全國片仔癀體驗(yàn)館數(shù)目已經(jīng)超過 100 家。在建設(shè)模式成熟，盈利能力穩(wěn)定增長的情況下，預(yù)計未來 2 年會有更多的優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商與公司合作，建設(shè)新的體驗(yàn)館。預(yù)計到 2020 年，公司有望建成 200-250 家體驗(yàn)館，形成廣覆蓋、重點(diǎn)區(qū)域精確定位的全國性高端營銷網(wǎng)絡(luò)。

日化板塊有望厚積薄發(fā)：日化板塊作為公司“一核兩翼”戰(zhàn)略的重要一翼，體量與藥品板塊相比，還有較大差距，但經(jīng)過多年培育，化妝品子公司的收入和利潤都已經(jīng)進(jìn)入的良性增長的階段，與上海家化合作的牙膏業(yè)務(wù)，收入端也保持了 50%以上的高速增長。日化板塊是公司重點(diǎn)發(fā)展的業(yè)務(wù)板塊， 2018H1 增加的促銷、廣告及業(yè)務(wù)宣傳費(fèi) 3087.73 萬元中化妝品公司 1318.01 萬元，片仔癀上海家化公司 1147.76 萬元，電子商務(wù)公司 972.86 萬元，足見公司對日化板塊的重視。在前期市場開拓期逐步度過，終端覆蓋逐步改善，品牌力不斷增強(qiáng)的情況下，日化板塊有望于 19-20 年迎來爆發(fā)。

結(jié)論：

我們預(yù)計公司 2018-2020 年歸母凈利潤分別為 11.27 億元、 14.73 億元、 18.84 億元，增長分別為 39.59%，30.79%， 27.86%。 EPS 分別為 1.87 元、 2.44 元、 3.12 元，對應(yīng) PE 分別為 50x， 38x， 30x。我們認(rèn)為公司是中藥消費(fèi)品龍頭，核心競爭優(yōu)勢明顯，護(hù)城河強(qiáng)大。在公司領(lǐng)導(dǎo)層找到正確發(fā)展方向，片仔癀體驗(yàn)館等銷售終端建設(shè)進(jìn)入正軌，營銷能力持續(xù)改善的情況下，片仔癀系列有望持續(xù)量價齊升，保證收入和業(yè)績的高質(zhì)量增長。 “一核兩翼”戰(zhàn)略中的重要一翼，日化、化妝品板塊，在渠道建設(shè)不斷加強(qiáng)，品牌力持續(xù)改善的情況下，有望成為公司未來新的增長點(diǎn)?；诠緲I(yè)績快速增長的高確定性，我們維持“強(qiáng)烈推薦”評級。

風(fēng)險提示：

片仔癀系列增速減緩，日化系列推廣不及預(yù)期。