回顧 2017 年電力設(shè)備板塊在二季度深度回調(diào)后,三季度迎來了鋰電指數(shù)的超跌反彈,以及光伏板塊 630 后分布式需求超預(yù)期帶來的成長性機(jī)會,四季度在政策的擾動下,鋰電和光伏板塊都進(jìn)入了調(diào)整期,另外四季度風(fēng)電板塊實(shí)現(xiàn)了估值的修復(fù)。展望 2018 年我們預(yù)計(jì)光伏板塊中已經(jīng)實(shí)現(xiàn)平價(jià)的戶用光伏領(lǐng)域會有比較確定的機(jī)會;同時(shí)電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈在 18年將迎來國內(nèi)外各大主流車企對于雙積分制度的車型落地,這些車型將拉動真實(shí)需求的爆發(fā),關(guān)注電池成本持續(xù)下降帶來的儲能領(lǐng)域的機(jī)會;工控領(lǐng)域持續(xù)跟蹤中游制造業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張,進(jìn)而拉動工控的出貨量同時(shí)加速進(jìn)口替代;電力設(shè)備領(lǐng)域中我們更看好國企改革主題和國網(wǎng)節(jié)能板塊的業(yè)務(wù)發(fā)展。

電動車領(lǐng)域: 第一,從長周期( 3-5 年) 看我們堅(jiān)信電動車滲透率的提升,這個(gè)趨勢的必然性我們認(rèn)為是環(huán)保的需求+智能駕駛的需求共同決定的,這個(gè)趨勢確立的拐點(diǎn)來自兩方面,一個(gè)是電池的成本下降,另一個(gè)是真實(shí)的消費(fèi)需求的爆發(fā)( 15-17 年推動行業(yè)的是補(bǔ)貼需求和公用領(lǐng)域的需求), 18-20 年是全球電動車企 A 級車型陸續(xù)落地的階段,這才是電動車真實(shí)的需求。 第二,從中周期( 1 年) 來看,影響明年行業(yè)前景的是補(bǔ)貼政策、以及各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域供給和需求的關(guān)系,整體看補(bǔ)貼政策不斷向 A 級車的消費(fèi)需求傾斜,電池產(chǎn)業(yè)鏈整體看產(chǎn)能大于需求,明年的電池成本大概率還有進(jìn)一步的下降,格局比較好的細(xì)分領(lǐng)域龍頭會在價(jià)格戰(zhàn)中憑借自身的技術(shù)和成本優(yōu)勢獲得更多的市場份額:

補(bǔ)貼政策是目前需求的調(diào)節(jié)閥:我們預(yù)計(jì) 2018 年新能源車補(bǔ)貼政策調(diào)整方向: 1)政策向乘用車傾斜,商用車降補(bǔ)成趨勢,補(bǔ)貼門檻提高,包括提高能量密度、續(xù)航里程等指標(biāo); 2)三萬公里門檻有望進(jìn)行調(diào)整。 19年雙積分制托底重新實(shí)現(xiàn)能源車 2019-2020 年高增長。

各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的供需關(guān)系方面:

整車方面我們預(yù)測 2018 年新能源車銷量 95 萬輛左右,增速在 35-40%,其中乘用車 70 萬輛,且結(jié)構(gòu)或?qū)?yōu)化,政策鼓勵(lì) A 級車,且新車型推出,預(yù)計(jì)將在限購城市外培育新市場(如出租、政府用車、運(yùn)營等),同時(shí) A00 級車占比將降低,但單車帶電量預(yù)計(jì)將提升(平均提升 5kwh);客車預(yù)計(jì) 10 萬輛,整體穩(wěn)定,主要由公交公司采購;專用車預(yù)計(jì)銷量為 15 萬輛,主要在全生命周期中的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢及路權(quán)優(yōu)勢。

上游資源,根據(jù)我們的測算, 2018 年全球新增鈷需求 1.1 萬噸左右,而金屬礦實(shí)際新增供給約 7000 噸,而當(dāng)前國內(nèi)鈷庫存也消化了一部分,因此我們判斷金屬鈷供需在較長時(shí)間內(nèi)仍將偏緊,價(jià)格看漲,繼續(xù)看好鈷投資機(jī)會, 推薦華友鈷業(yè),關(guān)注寒銳鈷業(yè)、洛陽鉬業(yè)。

三元正極價(jià)格有支撐,廠商盈利水平可保持,但由于今年上半年正極材料廠商庫存收益明顯, 2018 年這部分收益增速或有限,從技術(shù)路線看三元高鎳將加速發(fā)展,預(yù)計(jì)在 2019 年將成規(guī)模。

電解液價(jià)格見底,六氟價(jià)格跌至 13-14 萬/噸,廠商毛利率不足 20%,電解液價(jià)格已跌至當(dāng)前 4.5-5 萬/噸,我們判斷明年價(jià)格進(jìn)一步下行概率較小,因此盈利水平明年可維持,競爭力將集中于成本控制和配方、及添加劑,預(yù)計(jì)龍頭企業(yè)將迎來行業(yè)需求的增長及市占率的提升,推薦天賜材料,建議關(guān)注新宙邦。

濕法隔膜產(chǎn)能釋放,降價(jià)通道已開啟,輕薄化為趨勢,龍頭競爭力提升。

第三,從短期看(季度和月度的維度) , 尤其是電池產(chǎn)業(yè)鏈按季度的維度更多是由需求預(yù)期帶來的排產(chǎn)進(jìn)度和庫存策略, 17 年 Q1-Q3 持續(xù)補(bǔ)庫存,行業(yè)整體庫存率上升( 17Q1-Q3 生產(chǎn)電池 30Gwh,裝機(jī) 15Gwh) ,受政策影響 Q4 行業(yè)整體去庫存; 18 年預(yù)計(jì) Q1 末期開始補(bǔ)庫存,預(yù)計(jì)庫存高點(diǎn)不會超過 17 年, 18H2 的整體庫存策略仍然要看 A 級爆款車的月度銷量和 19 年雙積分制度下對于需求的預(yù)期。

新能源方面: 第一, 從長周期看( 3-5 年) 平價(jià)上網(wǎng)是行業(yè)發(fā)展的最終目標(biāo),電力作為同質(zhì)化的商品,唯一的區(qū)別就是成本, 目前行業(yè)的需求都來自補(bǔ)貼政策的扶持,平價(jià)后比較優(yōu)勢帶來真實(shí)的需求,目前看光伏戶用分布式已經(jīng)實(shí)現(xiàn)平價(jià), 18 年繼續(xù)放量的確定性最高;技術(shù)迭代是另一個(gè)主旋律,同樣來自于成本的競爭,光伏歷史上每 5 年一次大的技術(shù)迭代,目前看是單晶替代多晶的趨勢。 第二,從中周期一年的維度看供需關(guān)系, 與新能源車一樣補(bǔ)貼政策是需求的主要影響因素, 另一個(gè)因素是投資意愿,上游的成本下降帶來的投資 IRR 提升也會促進(jìn)需求。

政策上看,光伏方面支持分布式發(fā)展是大方向,我們預(yù)計(jì) 18 年的標(biāo)桿電價(jià)和分布式電價(jià)均有下調(diào),但是分布式電價(jià)下調(diào)幅度會小于集中式的標(biāo)桿電價(jià),以示政策鼓勵(lì),另一方面能源局發(fā)布《 關(guān)于開展分布式發(fā)電市場化交易試點(diǎn)的通知》使得更多的工商業(yè)用戶可以以自發(fā)自用的模式售電給同臺區(qū)下的用電大戶,提升存量ROE,拉動未來裝機(jī)需求。

光伏需求端,中國增長不熄火,全球發(fā)展有保障: 1)分布式爆發(fā)構(gòu)成 17 年光伏板塊大行情的核心因素,分布式爆發(fā)有望持續(xù),板塊迎來價(jià)值重估。 17-18 年中國光伏裝機(jī)預(yù)計(jì) 50、 54GW。在國內(nèi)工商業(yè)分布式已經(jīng)平價(jià)、戶用光伏接近平價(jià),地面電站 3-5 年平價(jià)的大背景下,國內(nèi)光伏裝機(jī)將持續(xù)超預(yù)期; 2)全球來看,印度和新興市場快速崛起,中國高位增長, 17-18 年全球裝機(jī) 97GW、 112GW,光伏在越來越多的國家具備經(jīng)濟(jì)性和比較優(yōu)勢,全球光伏經(jīng)歷第三次動能切換,需求逐步放大,未來無需擔(dān)心。 風(fēng)電處于行業(yè)底部, 16 和 17 年招標(biāo)較多,龍頭在手訂單充足, 7 月、 8 月、 9 月風(fēng)電裝機(jī)連續(xù)高增長, 10 月裝機(jī) 1GW 略有回落,我們判斷為短期工期影響,不影響 18 年復(fù)蘇大方向,繼續(xù)重點(diǎn)看好優(yōu)質(zhì)龍頭金風(fēng)科技。

硅料,中國擴(kuò)產(chǎn)大潮啟動,新增產(chǎn)能成本全球最低,將推動產(chǎn)能-成本曲線右移,帶動多晶硅價(jià)格逐步下降,逐步淘汰海外高成本產(chǎn)能,實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。18 年硅料產(chǎn)能集中在下半年投產(chǎn),價(jià)格將呈現(xiàn)前高后低態(tài)勢。

硅片端的降成本與電池端的提效率,單晶替代進(jìn)入攻堅(jiān)區(qū)。 18 年計(jì)及單晶硅片+DW 多晶硅片有效產(chǎn)量總體與需求匹配,砂漿多晶硅片將退出舞臺。

分布式電量交易開始試點(diǎn),分布式電站運(yùn)營迎來利潤重構(gòu);戶用光伏正式爆發(fā),萬億藍(lán)海千帆競發(fā),渠道擴(kuò)張驅(qū)動需求挖掘,固收屬性填補(bǔ)理財(cái)空缺。

風(fēng)電向上趨勢確立:在限電改善,環(huán)評、工期因素影響弱化,運(yùn)營商加大南方市場投入; 北方風(fēng)電投資紅色預(yù)警的六個(gè)省份(以下簡稱“紅六省”) 限電改善持續(xù)超預(yù)期,部分省份有望解禁、恢復(fù)裝機(jī);分散式風(fēng)電破冰貢獻(xiàn)額外增量。 18 年風(fēng)電裝機(jī)有望達(dá)到 26GW,同增 37%以上。 19 年底前,核準(zhǔn)未建容量 112GW,將實(shí)質(zhì)開工,空間較大;供應(yīng)鏈,格局優(yōu)化中游崛起,一超多強(qiáng)龍頭突圍:新增動能出現(xiàn),五大央企式微,運(yùn)營商集中度下降;整機(jī)廠,話語權(quán)增強(qiáng),一超多強(qiáng)格局強(qiáng)化,龍頭金風(fēng)市占率有望從 2016 年的 27%逐步提升至 2020 年的 40%。

第三,從短期看(季度和月度的維度) ,尤其是光伏行業(yè),整體的需求沒有新能源車增速那么高,但是企業(yè)間的競爭,特別是不同技術(shù)路線之間的競爭,包括價(jià)格策略等,都深深影響存量市場的份額,尤其單多晶硅片環(huán)節(jié)的競爭最值得關(guān)注,硅片價(jià)格調(diào)整往往在 1-2 個(gè)季度后體現(xiàn)在電站對于組件的選擇上。 同時(shí)各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的價(jià)格代表著需求的旺盛與否,密切跟蹤銷量和各環(huán)節(jié)的價(jià)格。

工控領(lǐng)域: 第一,從長期來看, 工控行業(yè)整體的增量來自于“中國制造 2025”的帶動下自動化率的提升,存量的機(jī)會來自于國內(nèi)廠商逐步開展的進(jìn)口替代,目前整個(gè)國內(nèi)市場規(guī)模 1400 億,本土品牌市占率在 35-40%,按產(chǎn)品看低端裝備市場的國產(chǎn)化率高于先進(jìn)的裝備市場,自動化率和進(jìn)口替代都是漫長的過程,行業(yè)逐步從銷售單品向解決方案轉(zhuǎn)變,國內(nèi)企業(yè)在響應(yīng)速度、售后服務(wù)等方面均具有天然優(yōu)勢。 第二, 從中周期一年的維度看, 明年工控的機(jī)會仍然來自于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和制造業(yè)下游資本開支的增加:

復(fù)蘇指標(biāo)重點(diǎn)觀察 PMI: 中國 PMI 從 2016 年 8 月開始持續(xù)位于榮枯線之上, 11月份,制造業(yè) PMI 為 51.8%,比 10 月上升 0.2 個(gè)百分點(diǎn),高于年均值 0.2 個(gè)百分點(diǎn),制造業(yè)繼續(xù)保持穩(wěn)中有升的發(fā)展態(tài)勢。

中游制造業(yè)擴(kuò)產(chǎn)能:制造業(yè) ROE 改善是固定資產(chǎn)投資的前周期指標(biāo),其中產(chǎn)能利用率(資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升)是 ROE 提升的重要來源, ROE 的持續(xù)改善是資本開支的必要條件,我們看好 18 年部分傳統(tǒng)制造業(yè) Capex 增加。

第三,從短周期的角度看, 工控領(lǐng)域比較少有一些按周和月度的跟蹤數(shù)據(jù),下游普遍涵蓋多個(gè)行業(yè)方向,我們建議工控領(lǐng)域仍然是精選個(gè)股,在行業(yè)周期向上的階段,細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司的表現(xiàn)往往較好。 個(gè)股角度來看,我們主要關(guān)注具有以下特質(zhì)的標(biāo)的:1)研發(fā)能力突出,產(chǎn)品技術(shù)領(lǐng)先,能夠與海外企業(yè)競爭的企業(yè); 2)市場嗅覺靈敏,能夠發(fā)現(xiàn)行業(yè)痛點(diǎn),持續(xù)擴(kuò)展版圖、布局優(yōu)秀的企業(yè); 3)能夠提供優(yōu)秀的系統(tǒng)解決方案和配套服務(wù)的企業(yè)等?；谝陨戏治?持續(xù)推薦匯川技術(shù)、宏發(fā)股份、信捷電氣、麥格米特、鳴志電器等工控企業(yè)。

電力設(shè)備主要由投資拉動的: 第一, 長期( 3-5 年) 看主要是電力的需求和智能化的需求, 目前看電力供應(yīng)仍然過剩,大規(guī)模通道建設(shè)的需求并不存在,主要發(fā)展西電東送的特高壓通道;智能化需求從上一輪智能電網(wǎng)改造后,目前主要定位是新一輪提高電網(wǎng)對于新能源電源的接納能力,這一點(diǎn)在電網(wǎng)領(lǐng)導(dǎo)舒印彪于十九大中央企業(yè)系統(tǒng)代表團(tuán)開放討論活動上的公開表態(tài)中尤其明顯,同時(shí) 17 年 11 月,發(fā)改委、能源局正式下發(fā)《解決棄水棄風(fēng)棄光問題實(shí)施方案》,明確要發(fā)揮電網(wǎng)關(guān)鍵平臺作用。 第二,一年的維度看, 每年 1 月的電網(wǎng)兩會是重要的信息,其中對于全年的規(guī)劃會有明確的指引,近些年關(guān)注的重點(diǎn)主要是特高壓和農(nóng)配網(wǎng)改造,預(yù)計(jì) 18 年仍然是電網(wǎng)的工作重點(diǎn),另一方面我們認(rèn)為明年電網(wǎng)的另一看點(diǎn)是國企改革和節(jié)能業(yè)務(wù)的大發(fā)展,最看好涪陵電力作為節(jié)能平臺持續(xù)開展節(jié)能業(yè)務(wù),同時(shí)作為電網(wǎng)的代表參與到能源互聯(lián)網(wǎng)的網(wǎng)外業(yè)務(wù)中,國網(wǎng)節(jié)能的資產(chǎn)證券化率很低,涪陵在 18 年依托資本市場開展資本運(yùn)作的空間也比較大。 第三, 電網(wǎng)投資以外, 低壓電器行業(yè)作為順朱格拉周期的品種, 18 年持續(xù)復(fù)蘇。低壓主要的市場規(guī)模整體在 700 億左右的市場,增速一般保持在略高于 GDP的水平,行業(yè)在 17 年受益于房地產(chǎn)投資拉動, 18 年我們認(rèn)為房地產(chǎn)托底,同時(shí)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資向上, 低壓電器作為固定資產(chǎn)投資的后周期 18 年仍然會保持向上的態(tài)勢?？春谬堫^正泰電器,低壓電器和戶用光伏雙輪驅(qū)動。

關(guān)注組合:電動車: 天齊鋰業(yè)、華友鈷業(yè)、宏發(fā)股份、長園集團(tuán)、創(chuàng)新股份、國軒高科、天賜材料、杉杉股份、星源材質(zhì)、諾德股份、科達(dá)利、億緯鋰能、滄州明珠、當(dāng)升科技、格林美、新宙邦、合縱科技、科士達(dá)、比亞迪、正海磁材; 光伏: 隆基股份、陽光電源、林洋能源、中來股份; 工控及工業(yè)4.0: 匯川技術(shù)、宏發(fā)股份、長園集團(tuán)、英威騰、正泰電器、信捷電氣; 風(fēng)電: 金風(fēng)科技、天順風(fēng)能、泰勝風(fēng)能、福能股份;國企改革: 國電南瑞、東方能源; 一帶一路: 特變電工、金風(fēng)科技、許繼電氣; 配網(wǎng)&電改: 許繼電氣、涪陵電力、國電南瑞、置信電氣、合縱科技、炬華科技; 儲能:南都電源、陽光電源

風(fēng)險(xiǎn)提示:投資增速下滑,政策不達(dá)預(yù)期,價(jià)格競爭超預(yù)期。